重提"把好貨幣供給總閘門"！央行發(fā)布最新貨幣政策報告，這樣判斷物價和貿(mào)易摩擦趨勢

　　5月17日周五晚間，央行發(fā)布《2019年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》（以下簡稱“報告”）。

　　《報告》稱，世界經(jīng)濟形勢仍然錯綜復(fù)雜, 外部不確定性較多,我國發(fā)展長短期、內(nèi)外部等因素變化帶來的風(fēng)險挑戰(zhàn)增多，國內(nèi)經(jīng)濟仍存在下行壓力，內(nèi)生增長動力還有待進一步增強，下一步，穩(wěn)健的貨幣政策保持松緊適度，適時適度實施逆周期調(diào)節(jié)，根據(jù)經(jīng)濟增長和價格形勢變化及時預(yù)調(diào)微調(diào)，注重保持貨幣信貸合理增長。在實施穩(wěn)健貨幣政策、增強微觀主體活力和發(fā)揮資本市場功能之間形成三角良性循環(huán)，促進國民經(jīng)濟整體良性循環(huán)。

　　央行定期發(fā)布的貨幣政策執(zhí)行報告被看作是窺測央行下一階段貨幣政策走勢的風(fēng)向標。值得注意的是，相比于上季度報告，此次報告在針對下一階段貨幣政策展望方面又有新表述，尤其是以下兩點值得關(guān)注：

　　一方面，《報告》強調(diào)貨幣政策將適時適度實施逆周期調(diào)節(jié)，重提“把好貨幣供給總閘門”，并新增“增強調(diào)控前瞻性、針對性和有效性，精準把握好調(diào)控的度，加強預(yù)期引導(dǎo)，穩(wěn)定市場預(yù)期”的表述。

　　相比之下，去年四季度則為“強化逆周期調(diào)節(jié)”。不少分析指出，今年一季度宏觀經(jīng)濟開局良好、好于預(yù)期，經(jīng)濟下行壓力有所收斂，未來的逆周期調(diào)節(jié)將更多根據(jù)內(nèi)外部形勢變化加強預(yù)調(diào)微調(diào)。

　　另一方面，《報告》對金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有筆墨較多的新增表述�！秷蟾妗贩Q，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，暢通貨幣政策傳導(dǎo)機制，著力緩解小微和民營企業(yè)融資難融資貴問題。開展小微企業(yè)信貸政策導(dǎo)向效果評估，強化評估結(jié)果運用。指導(dǎo)大型商業(yè)銀行下沉金融服務(wù)重心、轉(zhuǎn)變金融服務(wù)理念，推動民營銀行和社區(qū)銀行發(fā)展，引導(dǎo)地方法人金融機構(gòu)業(yè)務(wù)回歸本源，專注小微等實體經(jīng)濟金融服務(wù)。

　　總體看，《報告》有以下變化值得關(guān)注：

　　1、報告表示，近年來,M2 增速與名義 GDP 增速趨近，以適度的貨幣增長支持了高質(zhì)量發(fā)展。 當(dāng)前我國經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間，是在不搞“大水漫灌”的情況下實現(xiàn)的, 成果來之不易。下一階段，要繼續(xù)實施好穩(wěn)健的貨幣政策，根據(jù)經(jīng)濟增長和價格形勢變化及時預(yù)調(diào)微調(diào)。

　　2、MPA考核再調(diào)整，《報告》透露，自2019年第一季度評估時起，將小微企業(yè)貸款考核口徑調(diào)整為與普惠金融定向降準口徑一致。調(diào)整信貸節(jié)奏相關(guān)分項，督促金融機構(gòu)把握好政策的“度”，避免信貸投放大起大落，進一步加大 MPA 對民營和小微企業(yè)等領(lǐng)域的鼓勵引導(dǎo)。 適當(dāng)增加同業(yè)負債占比考核彈性，促進金融機構(gòu)多渠道補充資金,緩解企業(yè)融資難融資貴問題。

　　3、利率并軌頻吹風(fēng)，《報告》提出目前的重點是推動貸款利率“兩軌合一軌”，是要進一步培育市場化貸款定價機制，并認為當(dāng)前的貸款基礎(chǔ)利率(LPR) 的報價機制“市場認可度和公信力逐步增強，已成為金融機構(gòu)貸款利率定價的重要參考”，并強調(diào)推進利率并軌過程中要保持銀行負債端成本基本穩(wěn)定。

　　4、認為物價走勢存不確定性�！秷蟾妗氛J為，總體來看，未來一段時間物價水平受到供求兩端影響，存在一些不確定性，對未來變化需持續(xù)監(jiān)測。

　　5、對貿(mào)易摩擦風(fēng)險的預(yù)判，《報告》認為，貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍為顯著風(fēng)險，貿(mào)易摩擦帶來的不確定性及對全球供應(yīng)鏈的影響逐漸顯現(xiàn)，未來，貿(mào)易摩擦與政策的不確定性還可能通過推高通脹、損害家庭與企業(yè)信心、引發(fā)金融市場波動等方式對全球經(jīng)濟產(chǎn)生不利沖擊。

　　6、認為當(dāng)前經(jīng)濟實際增速與潛在增速（即不引起通貨膨脹的情況下，經(jīng)濟增長所能取得的可持續(xù)的最大增速）相近�！秷蟾妗烦醪焦浪�，我國潛在經(jīng)濟增速近十年來有所下行，當(dāng)前經(jīng)濟實際增速與潛在增速相近，產(chǎn)出缺口接近為零,實體經(jīng)濟供需基本平衡,失業(yè)率、通脹水平總體保持穩(wěn)定。從未來看，通過技術(shù)進步、體制機制改革等提高全要素生產(chǎn)率，有助于拓展經(jīng)濟潛在增速的空間。

　　不搞“大水漫灌”實現(xiàn)經(jīng)濟平穩(wěn)運行，成果來之不易

　　《報告》的其中一個專欄中，專門討論貨幣增長的適應(yīng)性問題�！秷蟾妗贩Q，穩(wěn)健貨幣政策力度把握是否合適，主要看貨幣條件是否與保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長及物價穩(wěn)定的要求相匹配，即廣義貨幣 （M2） 增速與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)名義增速要匹配。

　　《報告》認為，過去較長一段時期，M2 增速高于名義 GDP 增速，主要與我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)特征和較多依賴投資的發(fā)展模式有關(guān)：

　　一是，我國相對較高的儲蓄水平和以間接融資為主的融資結(jié)構(gòu)，使得我國貨幣需求較之其他經(jīng)濟體更大一些。

　　二是，住房貨幣化和金融深化進程也顯著增加了全社會的貨幣需求。房地產(chǎn)在交易環(huán)節(jié)基本不創(chuàng)造 GDP，卻需要大量貨幣來支持，金融深化也會使得金融資產(chǎn)以快于非金融資產(chǎn)的速度積累，在宏觀上表現(xiàn)為 M2 增速高于名義 GDP 增速。

　　三是，過去較長時間我國經(jīng)濟主要依靠出口與投資驅(qū)動，2008 年全球金融危機爆發(fā)后，外需明顯減弱，經(jīng)濟增長對投資等內(nèi)需的依賴增強，各方面需求疊加導(dǎo)致貨幣增速相對較高。

　　不過，近兩年來我國 M2 保持個位數(shù)增長，貨幣政策堅持結(jié)構(gòu)性去杠桿的基本方向，提高存量貨幣流通速度和資金周轉(zhuǎn)效率，在防范風(fēng)險的同時發(fā)揮存量貨幣的作用，積累了兼顧總量適度、結(jié)構(gòu)優(yōu)化和防范風(fēng)險的調(diào)控經(jīng)驗。

　　“當(dāng)前我國經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間，是在不搞’大水漫灌’的情況下實現(xiàn)的, 成果來之不易�！薄秷蟾妗贩Q。

　　展望下一步貨幣政策，相比于去年四季度貨幣政策報告，《報告》新增表述稱，面對內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境變化，因時因勢更有針對性地實施宏觀調(diào)控，把好貨幣供給總閘門，不搞“大水漫灌”，同時保持流動性合理充裕，廣義貨幣 M2 和社會融資規(guī)模增速要與國內(nèi)生產(chǎn)總值名義增速相匹配。

　　近期公布4月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及市場預(yù)期，多項關(guān)鍵指標回落，也增加了市場對下一步經(jīng)濟增長的擔(dān)憂，因此，不少分析認為，宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)力度將加大。瑞銀中國首席經(jīng)濟學(xué)家汪濤表示，鑒于4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱、近期貿(mào)易戰(zhàn)升級，我們認為宏觀政策基調(diào)可能會再次轉(zhuǎn)為更偏向?qū)捤伞Ｎ磥碛型�出臺的支持政策包括：央行增強流動性投放（包括年內(nèi)可能會再降準100個基點）、并引導(dǎo)市場利率下行；計劃中的支持消費措施或加快出臺；繼續(xù)加大對民企的支持力度；加碼基建投資；以及對房地產(chǎn)市場的政策定調(diào)可能會相對溫和。

　　利率并軌頻吹風(fēng)，認可LPR的重要地位

　　繼去年四季度貨幣政策執(zhí)行報告對利率并軌談及較多后，此次《報告》專門開設(shè)專欄詳細闡述利率并軌。分析指出，緩解小微和民營企業(yè)融資難融資貴問題，仍是當(dāng)前金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要目標，因此，利率并軌有望加快落地步伐。

　　《報告》稱，目前銀行體系流動性合理充裕, 貨幣市場利率穩(wěn)定，貸款的實際利率受風(fēng)險溢價影響較大。深化利率市場化改革, 目前的重點是推動貸款利率“兩軌合一軌”，這有利于增強市場競爭，促使金融機構(gòu)更準確地進行風(fēng)險定價，降低風(fēng)險溢價，并進一步疏通貨幣市場利率向貸款利率的傳導(dǎo)，促進降低小微企業(yè)融資成本。

　　至于“兩軌合一軌”的具體路徑，《報告》提及現(xiàn)有的貸款基礎(chǔ)利率(LPR) 的報價機制“市場認可度和公信力逐步增強，已成為金融機構(gòu)貸款利率定價的重要參考”。華泰證券(601688)首席固定收益分析師李超表示，解決民企融資難融資貴問題，依然是當(dāng)前貨幣政策的結(jié)構(gòu)性壓力，因此，利率并軌會加快推進，央行有望取消貸款基準利率，并用LPR（貸款基礎(chǔ)利率）代替，然后一次性下調(diào)政策利率10~15個基點以引導(dǎo)LPR下行，從而降低企業(yè)實際融資利率。

　　國家金融與發(fā)展實驗室副主任張平就認為，在保持流動性合理充裕的情況下，降低企業(yè)資金成本，必須進一步加快利率市場化改革，打通“寬貨幣、緊信用”的梗阻，解決市場利率走低、但貸款利率并不跟隨的問題。在此基礎(chǔ)上再解決銀行體系與銀行體系外的利率傳遞機制。

　　《報告》也表示，下一階段，央行將穩(wěn)妥推進“兩軌合一軌”，深化利率市場化改革。在此過程中，繼續(xù)發(fā)揮好市場利率定價自律機制作用，維護存款市場競爭秩序，保持銀行負債端成本基本穩(wěn)定，為降低企業(yè)融資成本創(chuàng)造有利條件。

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